财富配资招银避险｜汇金月报：美元指数上行，金价持续下跌

（来源：招银避险）

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过去一月，伊朗局势成为市场主题，国际油价快速上涨后维持高位，全球主要央行陆续释放鹰派信号；油价成为全球金融市场之锚。

1、外汇市场

月初伊朗局势升温，美元指数受益于避险逻辑上行突破98、99关口，随后在100关口附近陷入震荡，一方面伊朗局势的升级与缓和交替；另一方面油价暴涨，通胀上行风险增加，各国央行静待伊朗局势变化，非美经济体正为必要时加息作准备，对冲了美联储延迟降息对汇率市场的影响。美元指数全月（截至3月27日）涨2.61%至100.19；非美货币普跌，其中美元兑人民币表现平稳，中间价从温和、渐进下行转向围绕6.9震荡，波动幅度增加；即期汇率亦围绕6.9关口双向震荡。

展望4月，伊朗局势仍将是最重要的交易主题，避险逻辑与通胀逻辑处于交织状态。鉴于局势升级风险未消除，避险逻辑仍可能对美元构成间或性提振；而高油价带来了通胀上行风险，各国的政策应对对市场的影响也将逐渐增强。与俄乌冲突时期不同，欧、英、日央行的加息操作预计较美联储更加灵活，从通胀-利差逻辑上对美元上行空间构成制衡。综合来看，4月汇市延续震荡的概率较大。预计美元指数区间在98-101.6，美元兑人民币核心区间为6.87-6.93，但随着美以伊军事冲突形势变化，突破核心区间概率明显上升，波动可能进一步放大。

2、黄金市场

2026年3月，美伊开战成为当月交投主线，在全球利率快速上行以及流动性紧缩的双重压力下，金价快速回落，全月回撤784美元，跌幅高达14.87%，创2008年以来最大单月跌幅。伦敦金由5280$/oz跌至3月23日低点4098$/oz，阶段最大回撤近1180美元，波动显著放大。月初金价受避险驱动短暂上行，但随着油价飙升推高通胀预期并触发央行整体偏鹰，市场转向定价更高利率路径，黄金在流动性与利率双重压制下持续下跌，月末在4300–4600区间偏弱震荡。展望后市，美伊双方分歧较大且美国持续强化中东部署，冲突短期难以缓和，并存在进一步升级的可能，油价或维持高位。本周五盘面显示，在油价上涨、股市下跌的背景下，2年期美债收益率回落，黄金与美元同步走强，市场定价或正由流动性紧张逻辑向避险逻辑切换。短期来看，若利率上行压力缓解、流动性边际改善，避险需求将支撑黄金；但若冲突升级进一步推升油价并带动利率重新快速上行，则可能再次触发流动性收紧，压制包括黄金在内的资产价格。整体而言，金价或在4100-4900$/oz区间高波动震荡，中长期在衰退预期升温背景下仍偏多。

图1：上周主要汇率和黄金变化（兑美元表现）

正文

1、汇率市场

伊朗局势仍是当前最重要的交易主题。首先，因战争升级风险仍在，故避险逻辑仍将继续影响汇市。其次，随着时间推移，通胀变化将成为市场关注焦点，各国所受影响以及政策应对将逐渐成为新的交易逻辑。市场将处于双重逻辑交织状态。

一是伊朗局势仍然存在升级风险，避险情绪仍在摇摆。虽然美伊近期展现了一定的谈判意愿，但双方条件差距较大：美方要求伊朗在核活动、地区行为等方面做出全面且可核查的让步，而伊朗则坚持美国必须先解除所有制裁，并保证不再退出协议。这种根本上的不信任和优先顺序的差异，使得谈判进程依然充满不确定性。而且目前尚不能排除局势进一步升级的风险：如美军地面部队参战、双方加强对能源设施攻击、更多利益相关国家参战、胡塞武装封锁曼德海峡等等，所以避险情绪的影响尚未完全从汇率市场中褪去，仍可能会继续对美元指数构成阶段性提振。

二是主要非美央行的政策立场在利差逻辑上对美元构成制衡。面临暴涨的高油价，主要央行都选择按兵不动，承认供给冲击对通胀上行和经济下行的压力，但都传递了必要时不排除加息以稳定通胀预期的信息。不过从三月主要央行的表态来看，日本央行对薪资增速的信心较强，未排除4月加息的可能性；欧洲央行目前中期通胀、通胀预期、利率水平均处于2%附近，可以比俄乌时期更加灵活地采取加息行动（2022年2月底爆发，但7月才采取加息行动）；英国央行内部的抗通胀共识正在形成，多数委员都认同在必要时采取加息行动。上述表态与疫情后、俄乌战争时期的表现形成鲜明对比。而美国的经济环境、财政约束、能源政策、利率环境及金融风险也与当时不可同日而语，美联储能否进入加息讨论，还需要从通胀持续性、就业形势、金融稳定性综合考虑。这种反差也意味着利差逻辑上对美元指数的上行空间构成制衡。

预计4月汇市延续震荡的概率较大，直至新的风险事件或数据打破平衡。预计美元指数区间在98-101.6，美元兑人民币核心区间为6.87-6.93，但随着美以伊军事冲突形势变化，突破核心区间概率明显上升，波动可能进一步放大。欧元对美元与美元指数互为镜像。美日汇率继续关注160附近的汇率干预风险，人民币汇率在结汇支撑、产业安全、地缘稳定之下，预计短期偏稳，中期有进。本月重点关注伊朗局势进展、各国3月通胀数据、美国非农就业数据、中国一季度经济数据（可排除春节错月效应）、各国央行官员讲话以及4月底的日、欧、英、美利率决议。

图2：日元的非商业期货净持仓与美元兑日元

图3：欧元非商业净持仓与欧元兑美元

2、黄金市场

上半月，受周末美伊开战影响，金价在亚盘一度冲高至5420$/oz，但随后在油价上涨推升通胀与利率预期的背景下迅速回落。此阶段市场主要在反复交易战争持续时间与冲突强度，黄金围绕5000–5200$/oz区间震荡，定价逻辑逐步由避险驱动转向流动性紧缩驱动。后半月进入超级央行周，美联储、欧洲央行与英国央行整体释放鹰派信号，叠加油价上行带来的通胀压力，市场从定价降息转向加息，全球债券收益率全线上行，美元走强、股市下跌，流动性明显收紧，黄金遭遇集中抛售，3月16日至3月20日单周跌幅超过10%，成为本月主跌阶段。最后一周，市场转向事件驱动，金价在4300–4600$/oz区间宽幅震荡。特朗普多次释放停火相关表态，一度带动油价回落、股市反弹、利率与美元下行，黄金阶段性反弹；但随着伊朗否认及美军增兵消息发酵，金价再度回落。值得关注的是，周五在油价上涨、股市下跌的背景下，2年期美债收益率反而回落，黄金与美元同步走强，显示市场定价或由流动性紧缩逻辑向避险逻辑边际切换。

展望后市，美伊冲突仍是主导黄金定价的核心变量。当前双方分歧较大，美国持续强化中东部署并释放升级信号，冲突短期难以缓和，油价或维持高位甚至阶段性上冲。定价主线的关键在于“冲突—油价—利率”的传导路径：若利率上行压力缓解、流动性边际改善，避险需求将支撑黄金；但若冲突升级进一步推升油价并重新带动利率上行，则可能触发第二轮流动性收紧，压制包括黄金在内的资产价格。整体来看，短期金价或在4100–4900$/oz区间高波动震荡，中长期在衰退预期升温背景下仍偏多。

图4：非商业期货净持仓与伦敦金价格走势